Nederlandse pensioenfondsen zijn € 100 miljard rijker dan gedacht

In Nederland wordt naar alle mogelijkheden gekeken om de economie te stimuleren. Wellicht worden er binnenkort tientallen miljarden uitgetrokken om de economie aan de praat te krijgen. Op hetzelfde moment worden onze pensioenfondsen arm gerekend wat een destimulerende uitwerking heeft.

Het wordt hoog tijd voor integraal denken. Dit laatste punt heeft enige uitleg nodig. Stel, u hebt € 10.000 en u wilt dit 50 jaar lang uitzetten. U kunt dan kiezen tussen een verwacht rendement op basis van a) het theoretisch rendement van 3,1%, vastgesteld door DNB en b) het marktrendement van 4,1% van een 50-jarige staatsobligatie. Wat kiest u? Dit lijkt een retorische vraag. Ieder weldenkend mens zal zonder twijfel kiezen voor antwoord b, een hogere rente met meer zekerheid. De DNB kiest echter voor uw pensioen voor antwoord a.

De gevolgen van deze keuze zijn zeer verstrekkend. Doordat de pensioenfondsen hun verplichtingen dienen te waarderen tegen een rente die duidelijk veel lager ligt dan de staatsrente, worden de verplichtingen van pensioenfondsen veel hoger geschat dan ze in werkelijkheid zijn. De mate waarmee de inschatting te hoog is varieert op dit moment van 5% tot in sommige gevallen 25%, afhankelijk van de leeftijdsopbouw van de deelnemers in het pensioenfonds. Als we hierbij bedenken dat de totale waarde van de pensioenverplichtingen circa € 600 miljard bedraagt, dan leert een eenvoudige rekensom dat deze verplichtingen circa € 50 tot 100 miljard te hoog worden ingeschat.

Om de financiële positie van een pensioenfonds te meten, wordt gekeken naar de dekkingsgraad. Dit is gedefinieerd als de marktwaarde van de beleggingen gedeeld door de marktwaarde van de verplichtingen. Het mag duidelijk zijn dat de dekkingsgraden van pensioenfondsen door de gekozen systematiek ook met 5% tot 25% te laag worden geschat. Wanneer de dekkingsgraad onder de 105% daalt (het gemiddelde ultimo 2008 ligt waarschijnlijk rond de 95%), moeten pensioenfondsen pijnlijke maatregelen nemen. Deze maatregelen kunnen variëren van hogere premies, geen indexaties tot en met het afstempelen van rechten of per direct de regeling aanpassen met bijvoorbeeld een hogere pensioenleeftijd. Dit wordt als zeer ingrijpend ervaren door de deelnemers en dient niet te gemakkelijk te worden gedaan. Gegeven de hierboven geschetste situatie dreigt momenteel een te hard ingrijpen als gevolg van een verkeerde waardering van de verplichtingen. Dit is niet alleen zeer onwenselijk gezien de effecten op de deelnemers. Het druist ook rechtstreeks in tegen het overheidsbeleid om de economie te stimuleren. En toch lijkt DNB (of de politiek?) vast te houden aan deze waardering van de verplichtingen.

De DNB heeft in beginsel een goede keuze gemaakt door te kiezen voor een rentecurve waarmee het normaliter mogelijk is voor pensioenfondsen hun verplichtingen daadwerkelijk op de kapitaalmarkt te kunnen ‘inkopen’. Sinds eind 2008 is er echter iets bijzonders aan de hand. De gekozen rentecurve (‘swapcurve’) bevindt zich voor de langere looptijden duidelijk onder de staatsrente. Dit is niet eerder voorgekomen en naar verwachting een tijdelijke aangelegenheid.

Als een pensioenfonds nu zijn toekomstige verplichtingen wil inkopen (‘matching’) dan zal het, gebruikmakend van zijn gezond financieel verstand, deze verplichtingen inkopen op basis van de staatsrente, indien deze hoger is dan de swaprente. Hoe kunnen we de ontstane, naar verwachting tijdelijke, situatie nu oplossen? Enerzijds heeft minister Donner begin deze maand al aangegeven dat de termijn van een kortetermijn herstelplan voor pensioenfondsen met een dekkingstekort verlengd wordt van drie naar vijf jaar. Dit geeft al aan dat ook de Minister de extremiteit van de huidige omstandigheden onderkent. Daarnaast stellen wij de volgende suggesties voor:

1. Gebruik als rentecurve om pensioenverplichtingen contant te maken het maximum van de swap- en de staatsrente voor elke relevante looptijd. Bij de staatscurve valt nog een keuze te maken. De laagste staatsrente in Europa is op dit moment die van Duitsland. Er valt echter veel te zeggen voor het gebruiken van de Nederlandse staatscurve omdat de pensioenen uiteindelijk door Nederlandse partijen uitgekeerd moeten worden. Dit heeft als extra voordeel dat minister Bos zijn financiering gemakkelijker voor elkaar kan krijgen en meteen de rentevergoeding die Nederland moet betalen naar beneden brengt.

2. Laat pensioenfondsen in hun herstelplan (dat uiterlijk 1 april ingeleverd dient te zijn bij de DNB) een normalisering van het renteverschil tussen swap- en staatsrente meenemen in hun herstelpotentieel.

Beide suggesties voorkomen te abrupte, onnodig zware maatregelen bij pensioenfondsen en leveren zo’n € 100 miljard op. Kortom: met een relatief eenvoudige ingreep wordt recht gedaan aan het gezond verstand en worden Nederlanders voor veel ellende behoed. Dit lijkt iets dat minister Bos en minister Donner beiden kan helpen en voorkomt dat de overheid aan de ene kant stimuleert terwijl aan de andere kant enorm wordt gedestimuleerd. Doen dus!

Hans Rademaker en Jan Bertus Molenkamp werken bij Kempen Capital Management, onderdeel van Van Lanschot Bankiers.